Содержание
Международные резервы Узбекистана за пять лет выросли более чем вдвое — до $66,3 млрд, при этом 83% из них приходится на золото. В Центробанке заявили, что такая структура отражает консервативный подход, однако регулятор уже начал диверсификацию портфеля, учитывая риски ценовой волатильности.
Заместитель председателя Центрального банка Аброр Мирзо Олимов выступил на круглом столе в конце ноября, посвящённом значению плавающего валютного курса в режиме инфляционного таргетирования. В своём выступлении он подробно остановился на динамике международных резервов, роли золота и подходах регулятора к управлению активами.
Международные резервы
Говоря об управлении международными резервами, зампред ЦБ отметил, что они формируются для укрепления доверия к макроэкономической политике, смягчения внешних рисков и обеспечения способности страны выполнять внешние обязательства.
«Процесс управления международными резервами обеспечивает полный контроль Центрального банка над иностранными активами и их готовность к оперативному использованию при необходимости», — сказал Олимов.Реклама на Gazeta
По его словам, управление резервами строится на трёх ключевых принципах — безопасности, ликвидности и доходности.
За последние пять лет международные резервы Узбекистана выросли с 29,2 млрд долларов в 2020 году до 66,3 млрд долларов в 2025-м. Основным фактором роста стало повышение мировых цен на золото.
Физический объём золота оставался практически стабильным — около 12 млн тройских унций, однако его рыночная стоимость выросла с примерно 1500 долларов за унцию в 2020 году до более чем 4000 долларов в ноябре (сегодня — почти 4600 долларов). Это привело к увеличению как доли золота в резервах, так и общего объёма международных резервов.
«По состоянию на 1 ноября 81% резервов хранится в форме золота (по итогам года доля выросла до 83% — ред.). Для Центрального банка золото является стратегической долгосрочной инвестицией», — отметил он.
По словам Олимова, высокая доля золота отражает осторожный и ориентированный на безопасность подход: золото не несёт кредитного риска, исторически сохраняет стоимость и снижает уязвимость резервов к краткосрочным колебаниям рынков.
Золото также служит сбережением для будущих поколений и гарантией экономической стабильности страны.
Замглавы ЦБ указал на восстановление роли золота в глобальной финансовой системе.
«Инвесторы активно используют его как инструмент защиты от инфляции и рыночной волатильности, а также как „безопасный актив“ в условиях геополитической неопределённости», — заявил он.
По его словам, доля золота в международных резервах выросла с примерно 10% в 2015 году до 27% в настоящее время, а его рыночная стоимость в глобальных резервах превысила стоимость казначейских облигаций США. В то же время доля валютных активов снизилась с 90% до 73%.
«За последние пять лет цена на золото почти удвоилась. Этот рост был обусловлен рядом глобальных рисков, включая пандемию, сбои в цепочках поставок и геополитическую напряжённость. В настоящее время международная финансовая система принципиально отличается от системы пятилетней давности, и институты, управляющие государственными активами, пересматривают структуру своих портфелей», — сказал он.
Аброр Мирзо Олимов подчеркнул, что по международным стандартам резервы Узбекистана находятся на очень высоком уровне:
- покрытие импорта — 12 месяцев, что значительно выше минимального порога в 3 месяца, рекомендованного МВФ;
- коэффициент покрытия краткосрочного внешнего долга — 345%, что превышает минимально рекомендуемый уровень в 100%;
- показатель МВФ ARA-EM — 319%, существенно выше рекомендованного уровня в 100%.
Диверсификация портфеля
Начиная с 2020 года Центральный банк приступил к совершенствованию системы управления международными резервами: присоединился к программе Всемирного банка RAMP, в 2023 году был создан Инвестиционный комитет, а в 2024 году впервые осуществлены инвестиции в казначейские векселя США.
В 2025 году объём таких инвестиций достиг 1 млрд долларов (а по итогам года — свыше 1,5 млрд долларов). По его словам, казначейские бумаги США отличаются высокой ликвидностью, развитым рынком репо и позволяют гибко управлять портфелем.
«Процесс диверсификации осуществляется поэтапным переводом средств из краткосрочных инструментов денежного рынка в иностранной валюте в высоколиквидные и высокорейтинговые ценные бумаги», — указал замглавы ЦБ.
В настоящее время Центральный банк сотрудничает с 35 международными банками с рейтингом A и выше, а также разрабатывает концепцию стратегического распределения активов (SAA).
«В рамках этой концепции применяются современные подходы — сценарный анализ рынков, оптимизация соотношения риск-доходность и моделирование портфеля», — заключил зампред Центрального банка.
Риски концентрации
Этибор Джафаров.
Консультант Международного валютного фонда Этибор Джафаров обратил внимание на риски высокой концентрации золота в международных резервах Узбекистана.
«Некоторые считают, что если следовать модели ценообразования капитальных активов, чрезмерная концентрация в одном активе — не лучшая стратегия, поскольку это снижает доходность с учётом риска. Обычно, когда доля одного актива превышает 30−40%, начинают проявляться такие эффекты», — отметил он.
По его словам, доля золота в резервах Узбекистана достигла 81%, при том что цены на золото остаются волатильными и не могут постоянно расти.
«Я понимаю, что вы не намеренно увеличивали долю золота, однако сейчас она составляет 81% (на 1 ноября). Возможно, не стоит чрезмерно подвергать себя этому риску и со временем сократить эту долю», — сказал Джафаров.
Он также отметил, что для стран — производителей золота высокая доля этого металла в резервах может быть особенно чувствительной.
«Экономика уже подвержена волатильности цен на золото. Если произойдёт шок и цена золота упадёт, пострадает вся экономика, и нежелательно, чтобы в этот же момент пострадал и центральный банк», — добавил он, поинтересовавшись, планирует ли регулятор со временем снижать долю золота.
Ответ Центробанка: диверсификация уже началась
Заместитель председателя Центрального банка Аброр Мирзо Олимов заявил, что рост доли золота был следствием резкого повышения мировых цен, а не целенаправленной стратегии.
«В 2020 году золото составляло около 56% наших международных резервов, а сейчас эта доля выросла до 81%. Это произошло именно из-за роста мировых цен на золото», — пояснил он.
По его словам, именно поэтому в 2024 году Центральный банк начал процесс диверсификации резервов.
«Мы также понимаем, что если цена растёт, она может и снизиться — спрогнозировать будущую динамику цен на золото крайне сложно. Поэтому мы и начали диверсификацию», — отметил Олимов.
Он сообщил, что первым шагом стали вложения в инструменты с фиксированным доходом.
«Мы начали с инвестиций в инструменты с фиксированным доходом — это безопасные и относительно простые в управлении активы. Мы продолжим инвестировать в другие виды высоколиквидных активов», — сказал замглавы ЦБ.
При этом он подчеркнул, что для регулятора по-прежнему действуют три приоритета.
«Для нас ключевыми остаются три принципа: безопасность, ликвидность и лишь затем доходность. Золото — это безопасный актив, поэтому в рамках консервативного подхода мы продолжаем хранить значительную часть резервов в золоте», — заявил Олимов.
Он добавил, что у Центробанка нет жёстких целевых ориентиров по доле золота.
«Мы не ставим конкретных целей по сокращению или сохранению доли золота на определённом уровне, но однозначно продолжим диверсификацию», — подчеркнул он.
Бывший заместитель председателя Чешского национального банка, эксперт по международным валютным рынкам Карел Бауэр поддержал курс на расширение диверсификации.
«Более широкая диверсификация — это то, к чему должен стремиться центральный банк, причём не только в отношении золота, но и валютной структуры, чтобы обеспечить более стабильную доходность», — отметил он.
Бауэр также указал на ограниченность золота как источника дохода.
«Золото само по себе не приносит дохода, если его не продавать. Рост его стоимости — это, по сути, нереализованная бухгалтерская прибыль, которая может искажать представление о реальном состоянии резервов», — сказал он.
Золотовалютные резервы ЦБ остаются ключевым инструментом обеспечения устойчивости экономики: они позволяют сглаживать резкие колебания курса национальной валюты, выполнять внешние обязательства, обеспечивать импорт в кризисных ситуациях и служат защитой от внешних шоков — от падения мировых цен на сырьё до турбулентности на финансовых рынках.